2025年4季度，特朗普关税政策对美国经济带来多重不确定性，就业市场降温和高物价压力并存，美联储进入降息周期。日本通胀仍在高位，日本央行继续加息，货币政策超宽松时代结束。国内经济短期内仍然呈现“弱复苏、低通胀”格局，政策仍然保持宽松基调，聚焦于提升政策效能，在“培育新动能”与“托底旧动能”两端同时发力。高技术制造业和装备制造业继续发挥核心拉动作用，消费市场在政策刺激下保持韧性，外贸呈现结构性分化。宏观政策持续显效，但信用扩张力度有所减弱。

权益市场延续结构分化行情，“反内卷”政策推动部分行业供需改善，有色金属、国防军工、石油石化涨幅居前，上证指数时隔10年再次登上4000点，市场成交量仍然维持在高位。受到消费预期走弱的影响，医药生物、食品饮料等行业相对表现落后。

债券市场收益率呈现盘整格局，10年国债在1.75%-1.85%区间窄幅震荡，受制于供求关系、名义GDP、中外利差等因素影响，30年国债息差有所扩大。中短期信用债品种表现相对较好，在回购利率持续保持低位、信用息差相对稳定的背景下，3-5年信用债实现了较好的杠杆后收益。

本基金保持10%左右的权益仓位，适当提升价值风格个股仓位比重，主要增配了受益于人民币升值的航空板块和红利属性明显的石油石化板块，减持了前期涨幅较大的算力相关个股。转债仍然以低价转债为底仓，优选基本面和成长性较好、溢价率适中的弹性转债，保持转债组合攻守兼备的特征。债券部分适当调整了超长债的比例和结构，参与二级资本债的季节性波段机会，保持一定的杠杆水平。

展望2026年，全球降息进入下半程，逆全球化形成的贸易壁垒、区域地缘冲突、美元信用走弱等因素增加了全球经济复苏的不确定性。我国经济仍然延续弱复苏态势，经济政策提质增效、政策协同效应进一步发挥，有助于经济筑底企稳。我们将保持适中的权益仓位，延续红利+成长的哑铃型结构，实现相对稳健可持续的权益资产收益。债券以3-5年信用债为底仓，把握超预期调整可能带来的阶段性修复机会，择机优化利率债结构。坚持“稳健为先、均衡配置”的理念，努力实现更好的风险调整后收益。

随着宏观政策持续发力，三季度经济表现偏平稳。工业、服务业保持较快增长，进出口规模继续扩大，失业率总体稳定，核心CPI有所回升。新质生产力继续培育壮大，规模以上高技术制造业增速明显快于工业增长。贸易多元化成效显著，“一带一路”国家进出口保持较快增长。但是，经济仍然面临一定挑战，一方面，世界经济增长动能减弱，中美贸易谈判仍然存在一定变数；另一方面，内需不足、物价低位运行的困难和挑战仍然存在。四季度逆周期调节力度有望进一步加大，通过落实落细各项政策、充分发挥政策效应实现全年经济的圆满收官。

三季度A股在政策预期与外资回流推动下延续反弹，成长风格明显跑赢价值风格，科技成长与周期反内卷的轮动推动多个主要指数创出新高，国产算力、机器人、可控核聚变、新能源等相关个股表现亮眼。市场交投活跃，两融余额持续攀升。

三季度“反内卷”政策推升通胀预期，叠加费率新规与债基赎回的影响，债券市场收益率宽幅震荡上行，信用利差有所走阔，呈现“熊陡”格局。

组合在开放期后保持相对稳定的利率债久期，适当优化期限结构，增加10年利率债比重替换部分超长国债；增加组合杠杆，债券调整过程中增加3年信用债配置比例，提升组合总体静态收益；权益仓位保持在10%左右，通过价值与成长风格的动态均衡提升仓位有效性，适当增配了反内卷和通信类个股；转债配置以双低为基础，择机参与股性转债的交易机会。

二季度，两新两重政策持续发力，经济稳步复苏，GDP增速保持稳定。分项来看，消费持续回暖，制造业投资与基建投资维持较高增速，高技术产业投资快速增长，出口仍然保持了较强的韧性，物价保持低位运行。展望三季度，全球经济动能放缓，出口需求前置可能带来外需回落压力，企业盈利与PMI指标出现分化，反映出工业产出能力偏强、企业以价换量的状况仍然存在，通胀动能仍然偏弱，后续需要观察PPI对工业企业利润的影响。

二季度资本市场流动性相对充裕，板块热点频繁切换，军工、通信、银行板块涨幅居前，幅度均超过10%，而食品饮料、家用电器、建筑材料等行业跌幅居前。规模宽基指数呈现显著分化，微盘股指数涨幅领先。债券收益率整体下行，受到供给放量、关税谈判阶段性缓和等影响，债市出现短期阶段性调整，新老券利差有一定波动；二级资本债表现相对较好，信用利差有所收敛。

我们一是保持了组合相对均衡配置，以红利个股为底仓，通过科技股增加组合弹性；二是逐步降低了转债仓位，优化转债持仓结构，控制转债总体溢价率；三是保持相对较长久期，合理平衡权益资产与债券久期比例，通过股债平衡有效降低组合波动性。

展望三季度，在工业企业利润和行业景气程度有待进一步提振的背景下，我们将在中观层面做好行业配置，在微观层面自下而上挖掘盈利确定性强、估值相对合理的个股；债券收益率下行空间相对有限，但是在CPI低位运行的背景下，大幅上行的风险也相对较小，我们将精细化个券管理，通过波段操作提升债券部分对组合的总体贡献。

2025年1季度，两会明确今年经济增长目标5%，并强调通过积极的财政政策、适度宽松的货币政策，打好宏观政策组合拳，来保障经济目标的实现。一揽子增量政策的效果逐步显现，主要指标增速稳中有升，制造业PMI指数在扩张区间稳步上行，新动能带动发展质量稳步提高，装备制造业利润改善较为突出。但是，外部环境的不确定性在增加，逆全球化的趋势仍然延续，国内需求不足的问题仍然存在，PMI月度环比呈现一定的季节性边际放缓特征，复苏的持续性仍然有待观察。

1季度，A股市场春节后DeepSeek、人形机器人等板块带动科技股走强，市场成交量持续在万亿以上，恒生科技指数也领涨全球，3月份开始，市场风格逐步开始“高低切”，风格逐步走向均衡。在资金面总体“紧平衡”的背景下，债券收益率短端带动长端上行，呈现“熊平”特征，中债综合指数下跌1%，录得21年以来单季度最大跌幅。中期来看，我们对债券市场保持相对乐观。一是货币政策适度宽松的方向没有改变，二是中长期来看，收益率下行的方向没有改变。

本基金保持适中的权益仓位，股票风格配置均衡和行业适度分散，通信和电子相关个股本季度对组合贡献较大；转债保持5-10%仓位，在溢价率水平上升过程中逢高降低仓位，优化持仓结构，提升双低转债比重。股票和转债仓位的配置主要考虑到股票仓位通过红利和成长的均衡，获得相对长期的收益；转债部分提升仓位有效性，在行业中观选择基础上，保持转债进攻性。债券保持中性偏长久期，在收益率上行过程中，适当提高了组合杠杆以增厚静态收益。利率短期大幅波动对组合净值产生了一定影响，我们通过适当的波段操作和股债对冲降低利率上行对净值的影响。

2024年4季度，伴随着一揽子增量政策逐步落地，工业和服务业增速有所回升，消费品以旧换新带动相关商品销售保持较快增长，就业形势总体稳定，社会预期持续改善。2025年经济仍然需要政策持续发力。一方面，财政政策从化债防风险、提支促消费等方面着力，提升经济增长后劲；另一方面，货币政策综合运用各种工具，适时降准降息，使融资规模、货币供给、经济增长、价格总水平预期目标相匹配。

股票市场在政策利好的推动下出现强劲反弹，市场成交量保持在万亿元以上，市场估值水平明显回升，分行业看，电子、计算机行业涨幅居前，市场风格轮动切换明显。在资金面宽松、机构配置压力增加等因素带动下，债券利率快速下行，10年和30年国债相继突破2%整数关口，截至年末，10年国债收益率下行到1.7%附近。

本基金适当提升组合杠杆，增加3-5年信用债配置比例；择机参与利率债交易，适当增加组合久期，以有效对冲权益仓位波动。在市场上涨过程中，考虑到转债估值回到历史中位区间，止盈部分转债仓位，降低转债集中度和高价转债占比。降低股票和个股集中度，提升低估值个股权重，从红利和确定性成长两个方向入手，构建中长期收益稳健、波动可控的权益资产组合。

2024年3季度，经济“供强需弱”的特征没有改变，政策在稳定经济和改善需求方面持续发力，家电、汽车以旧换新取得一定效果，9月末政治局会议要求“有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务”。如果按照5%的经济增长目标来看，财政政策加力提效的作用将会更加明显，央行多次降准降息的效果也将逐步显现，重大项目的推进将会对经济起到托底作用。美联储降息50bp略超预期，但是货币政策解读显示出一定分歧。巴以冲突仍在持续、美国大选即将尘埃落定，局部不稳定的政治因素仍然对全球经济增长形成干扰。

债券市场收益率一度大幅下行，超长端国债最低下探到2.2%以下，10年国债也接近2%位置，信用债也随之下行，信用息差持续收敛。随着临近9月末，一方面股票市场回暖带来资金分流，另一方面资管类机构面临负债端赎回压力，带动信用利差走扩，利率债也呈现了一定幅度调整。

股票市场先抑后扬，9月下旬在政策利好的带动下，市场对经济增长的预期显著改观，市场成交量明显放大，权重股和超跌行业带动股票出现普涨，3季度非银金融、地产、计算机等行业涨幅居前。

本基金保持中性久期，以3年左右信用债作为底仓，并择机参与了长端利率债波段交易，通过长久期利率债与股票进行对冲。股票保持了哑铃型配置和适中仓位，个股总体估值仍然处于历史较低水平，持续优化行业配置，降低组合行业和个股集中度。转债保持双低的基础配置，适当降低触发赎回的部分转债仓位，置换部分惰性转债，充分利用转债回撤可控的特征，做好转债的弹性管理。

2024年2季度，经济总体呈现复苏态势，表现出供强需弱的特征。全球制造业复苏带来出口修复成为经济增长的重要动能，大规模以旧换新的效果逐步显现，制造业景气度有所提升。地产稳预期政策陆续出台，一线城市相继放松限购政策。居民消费保持增长但是增速下降，储蓄意愿提升，M1与M2剪刀差扩大。稳增长和逆周期调节是宏观政策的重要目标，财政政策加力提效、货币政策精准有力仍然是政策主基调。

债券市场收益率进一步下行，曲线平坦化特征更加明显。一方面，短端资金面宽松，非银机构融出占比有所提升；另一方面，受到债券供给下降的影响，资产端欠配特征明显，中长端收益率持续下行，超长端国债下破2.5%心理关口。

股票市场行业风格持续分化，受到无风险利率下行的影响，高股息率特征的银行、煤炭等行业表现持续占优，而计算机、地产、医药等行业表现相对落后。

本基金保持中性久期，以3年左右信用债作为底仓，适当增配了5-10年信用债品种，并择机参与了长端利率债波段交易。股票保持了哑铃型配置，组合总体估值处于历史较低水平，以低估值行业为底仓、业绩相对确定性强的成长性个股为弹性配置。转债保持双低转债的基础配置，适当增加低溢价转债比重，利用转债下行保护特征，实现成长性个股和行业的正股替代。

2024年1季度，随着稳增长政策持续发力，经济延续了复苏态势，3月份制造业PMI时隔5个月重回扩张区间，但是从高频数据来看，复苏的可持续性仍然需要观察。海外经济补库存对国内出口形成一定拉动作用，美国经济仍然表现出较强的韧性，美联储降息的时点和幅度成为市场关注的焦点。房地产销售数据同比偏弱，二手房库存去化周期较长，稳地产和稳基建成为实现今年经济增长目标的重要变量。货币政策仍然延续了宽松的格局，受到市场流动性宽裕的影响，收益率平坦化趋势得以延续，中长端收益率持续下行，30年国债收益率向下突破2.5%。

股票市场1季度出现调整，市场风格结构分化明显，红利低波风格相对占优，中小盘股票在调整之后出现了明显反弹，上证指数3000点失而复得。分行业来看，石油石化、家用电器、银行等涨幅居前，而医药生物、计算机、电子表现相对较弱。

本基金保持中性久期，以3年左右信用债为底仓配置，积极参与中长期限中票和利率债的波段交易。考虑到目前息差已经处于较低水平，纯债部分杠杆比例有所下降。股票仓位保持在15%左右，以食品饮料和医药生物作为底仓配置，择机增配了估值相对合理、成长确定性较强的个股，转债配置以低平价和低溢价转债的两端配置为主要特征，行业配置相对均衡。

2023年4季度，经济逐步回稳，总体呈现弱复苏态势，宏观政策仍然着力于促进经济企稳回升，财政政策一揽子化债方案出台，地方专项债、转移支付提前批额度落地；货币政策保持相对宽松，核心城市地产政策陆续调整，供需两端同时发力，松绑力度加大。美联储加息预期降温，地缘政治对总体经济复苏预期形成一定干扰。由于市场预期不明朗，总体上股票市场震荡走弱，转债估值出现一定回调，收益率曲线呈现平坦化走势，短端在资金面紧张的影响下出现一定上行。分类别看来，城投债和二级资本债收益率下行，相对表现较好。

组合保持相对平衡的配置，兼顾低估值和成长股，但是受到市场回调和食品饮料行业下跌影响，股票部分对组合形成负贡献；转债以低价转债为基础配置，适当提升成长性和次新转债比重，转债仓位保持在15-20%的水平；债券以3年期信用债为主，通过杠杆增厚组合收益，择机参与长期利率债波段，保持中性久期，为组合提供较好的长期收益基础。受到市场总体回调的影响，4季度基金净值有所回撤。

经过大幅调整，市场估值水平分位数处于历史较低分位，随着市场悲观预期的缓解和经济逐步复苏，2024年股票市场估值进一步压缩的空间有限，本基金将通过自下而上精选个股，选择估值合理、股息率相对较高、业绩预期稳定的个股作为底仓配置，适当增加半导体、智能制造等相关子行业比重，保持组合权益仓位的平衡性，以期获得较好的风险调整后收益。债券部分仍然以3年期高等级信用债作为主要收益来源，通过期限和个券调整获得利差和骑乘收益。